Comment fonctionne un AMM sur le XRP Ledger
Les pools de liquidité, la formation du prix, les frais et les risques. Expliqué sans jargon, pour quelqu'un qui part de zéro.
Le problème avant la solution
Imaginez que vous vouliez échanger 100 XRP contre un autre actif. Sur un marché traditionnel, il faut que quelqu'un, quelque part, veuille faire exactement l'inverse au même moment et au même prix. Si personne ne se présente, votre ordre attend. Parfois longtemps.
C'est le fonctionnement d'un carnet d'ordres : une file d'acheteurs, une file de vendeurs, et un échange qui n'a lieu que lorsque les deux se rencontrent. Ça marche très bien quand beaucoup de monde participe. Ça fonctionne mal quand l'actif est peu échangé — et sur un registre comme le XRP Ledger, la majorité des actifs sont dans ce cas.
Un AMM résout ce problème d'une manière contre-intuitive : il supprime la contrepartie humaine.
L'idée du pool
AMM signifie Automated Market Maker — teneur de marché automatisé. Plutôt que de mettre en relation deux personnes, le système met en place une réserve commune contenant deux actifs. Par exemple, du XRP et un token quelconque.
Cette réserve s'appelle un pool. Elle est alimentée par des participants qu'on appelle les fournisseurs de liquidité, ou LP. Chacun dépose une quantité des deux actifs et reçoit en échange des parts du pool, proportionnelles à sa contribution. Ces parts prennent la forme de jetons appelés LP tokens.
Sur le XRP Ledger, deux règles structurelles encadrent ces pools. Au maximum un des deux actifs peut être du XRP — l'autre est nécessairement un token. Et pour une paire d'actifs donnée, il ne peut exister qu'un seul AMM dans le registre. Impossible de créer deux pools concurrents sur la même paire, contrairement à ce qui se pratique ailleurs.
Quand vous voulez échanger, vous ne négociez avec personne. Vous déposez un actif dans le pool et vous en retirez l'autre. Le pool est toujours disponible, jour et nuit, quel que soit le montant.
Comment le prix se forme
Si personne ne fixe le prix, comment est-il déterminé ?
Par le rapport entre les deux réserves. Le pool applique une règle simple : le produit des deux quantités doit rester constant.
Prenons un pool contenant 1 000 XRP et 1 000 tokens. Le produit vaut 1 000 000. Le prix implicite est de 1 pour 1.
Quelqu'un dépose 100 XRP. Le pool contient maintenant 1 100 XRP. Pour que le produit reste à 1 000 000, il ne doit plus rester que 909 tokens. La personne en retire donc 91.
Elle a déposé 100 XRP et reçu 91 tokens, alors que le prix affiché était de 1 pour 1. La différence s'explique par le fait que son propre échange a déplacé le prix : elle a rendu le XRP plus abondant dans le pool, donc moins cher relativement au token.
C'est ce qu'on appelle le slippage. Plus l'échange est gros par rapport à la taille du pool, plus l'écart est important. C'est aussi pourquoi la profondeur d'un pool compte autant : un pool de 100 000 XRP absorbe le même échange presque sans bouger.
Ce mécanisme a une conséquence élégante. Si le prix dans le pool s'écarte du prix du marché ailleurs, un arbitragiste a intérêt à venir échanger dans le sens qui le ramène à l'équilibre — et il en tire un profit. Le pool se corrige donc tout seul, sans que personne ne le pilote.
Ce que gagne un fournisseur de liquidité
Chaque échange effectué dans le pool prélève des frais. Sur le XRP Ledger, ces frais sont fixés par vote des fournisseurs de liquidité, dans une fourchette stricte allant de 0 % à 1 %, par incréments de 0,001 %.
Ces frais ne vont pas à un opérateur. Ils restent dans le pool, ce qui augmente sa valeur totale. Comme les fournisseurs de liquidité détiennent des parts de ce pool, leurs parts prennent mécaniquement de la valeur.
Concrètement : plus le pool est utilisé, plus les LP gagnent. Un pool où personne n'échange ne rapporte rien.
C'est un point souvent mal compris. Fournir de la liquidité n'est pas un placement à rendement garanti. C'est une activité dont le revenu dépend entièrement du volume réel d'échanges — quelque chose que personne ne contrôle.
Ce qu'il risque : l'impermanent loss
Voici la partie que beaucoup découvrent trop tard.
Quand le prix d'un des deux actifs bouge fortement, la composition du pool se rééquilibre automatiquement. Les arbitragistes retirent l'actif qui monte et déposent celui qui baisse. Résultat : en tant que LP, vous vous retrouvez avec proportionnellement moins de l'actif qui a performé et plus de celui qui a perdu.
Un exemple chiffré.
Vous déposez 1 000 XRP et 1 000 tokens dans un pool, alors que les deux valent 1 $. Votre dépôt vaut 2 000 $.
Le token triple. Il vaut maintenant 3 $. Après rééquilibrage par les arbitragistes, votre part du pool contient environ 1 732 XRP et 577 tokens, soit une valeur de 3 464 $.
Si vous n'aviez rien fait et gardé vos actifs dans votre portefeuille, vous auriez 1 000 XRP à 1 $ plus 1 000 tokens à 3 $, soit 4 000 $.
Le mot impermanent prête à confusion. Il signifie que la perte disparaît si le prix revient à son point de départ. Mais si vous retirez votre liquidité avant ce retour, la perte devient bien réelle.
Dans cet exemple, l'écart représente 13,4 % de ce que vous auriez eu en ne faisant rien. À noter : la documentation officielle du XRP Ledger n'emploie pas le terme impermanent loss mais parle de risque de change. C'est la même réalité, décrite plus sobrement.
Les frais accumulés peuvent compenser cet écart, parfois largement. Mais ce n'est pas automatique, et cela dépend du volume échangé pendant la période. Fournir de la liquidité sur un actif très volatil et peu échangé est le pire des deux mondes.
Ce qui est propre au XRP Ledger
Sur la plupart des blockchains, un AMM est un contrat intelligent déployé par une équipe. Sur le XRP Ledger, il est intégré au protocole lui-même, depuis l'activation de l'amendement XLS-30 le 22 mars 2024.
Cette différence a plusieurs conséquences concrètes.
Pas de risque de contrat. Il n'y a pas de code tiers susceptible de contenir une faille. La logique fait partie du registre.
Les frais sont votés. Les fournisseurs de liquidité votent sur le niveau de frais appliqué, chaque voix pondérée par le nombre de LP tokens détenus. Le taux effectif est la moyenne de ces votes. Une limite existe cependant : seuls les huit plus gros détenteurs sont comptabilisés. Si davantage de personnes votent, les autres voix sont ignorées.
L'incitation est équilibrée. Des frais trop élevés poussent les échanges à passer par le carnet d'ordres, où le prix sera meilleur. Des frais trop bas ne rémunèrent plus les fournisseurs de liquidité.
Le carnet d'ordres et l'AMM coexistent. Sur le XRPL, un échange peut être exécuté contre le carnet d'ordres classique, contre l'AMM, ou en combinant les deux si cela donne un meilleur prix. Les deux systèmes ne se remplacent pas, ils s'additionnent — c'est le protocole qui choisit automatiquement le chemin le plus avantageux.
L'auction slot. C'est une particularité peu connue. Un fournisseur de liquidité peut miser des LP tokens pour obtenir, pendant 24 heures, des frais réduits à un dixième du taux normal. Les LP tokens misés retournent dans le pool, ce qui bénéficie à l'ensemble des fournisseurs de liquidité.
L'objectif est double : récupérer une partie de la valeur que les arbitragistes extraient habituellement des pools, et ramener plus rapidement le prix de l'AMM vers celui des marchés extérieurs. Un seul compte peut détenir le slot à la fois, mais il peut désigner jusqu'à quatre comptes supplémentaires pour en bénéficier.
Ce qu'il faut retenir
- Un AMM remplace la rencontre entre acheteur et vendeur par une réserve permanente dans laquelle chacun peut puiser.
- Le prix se forme mécaniquement, par le rapport entre les deux réserves. Personne ne le fixe.
- Fournir de la liquidité rapporte des frais proportionnels au volume échangé — et expose à l'impermanent loss quand les prix divergent.
- La profondeur du pool détermine la qualité des échanges : un pool profond absorbe les gros ordres sans déplacer le prix, un pool mince non.
- Sur le XRP Ledger, l'AMM est natif depuis mars 2024 plutôt que déployé par un tiers, ce qui supprime une catégorie entière de risques — mais ne supprime ni la volatilité, ni l'impermanent loss.